业绩与订单：稳中有升，结构更偏向中国与ArFi
- Q3 核心数据:
- 总净销售额: €75.2 亿 (QoQ -2.3%, YoY +0.7%)
- 毛利率: 51.6% (QoQ -210bp, YoY +80bp)
- 净利润: €21.3 亿 (QoQ -7.2%, YoY +2.3%)
- 净订单: €54.0 亿，其中 EUV 订单 €36.0 亿。与 Q2 的 €55.4 亿基本持平，但较 Q3’24 的 €26.3 亿实现翻倍。
- 系统销售结构: Q3 ArFi 占 52%，EUV 占 38%。
- 出货台数: EUV 9 台 (Q2 为 11 台)，ArFi 38 台 (Q2 为 31 台)。
- 区域结构 (按出货地): Q3 中国占 42%，较 Q2 的 27% 大幅上升；台湾 30%，韩国 18%，美国 6%。
管理层指引与宏观脉络
- Q4 展望:
- 收入: €92–98 亿
- 毛利率: 51%–53%
- 2025 全年指引: 维持全年收入同比增长约 15%、全年毛利率约 52%。
- 2026 展望: 预计不低于 2025 年，但明确提示中国客户需求与对华销售将较 2024–2025 年的“非常强劲”水平显著下降。详细指引将在 1 月提供。
- 稀土限制与“囤机”争议: 管理层称短期备货充足、可替代来源存在；并否认中国客户此前“囤机”导致 2026 需求转弱的说法。
- AI 相关长期蓝图: 公司重申 2030 年年收入机会 €440–600 亿、毛利率 56%–60% 的中长期目标；并发布首款面向先进封装的 XT:260 (i-line) 以支撑 3D 集成路线。
市场预期 vs 实际 (2025Q3)
- 收入: €7.52bn (实际) vs €7.90bn (LSEG/Reuters 一致预期) → 低约 4.85%。
- EPS (基本): €5.49 (实际) vs €5.61 (预期) → 低约 2.1%。
- 净利润: €2.125bn (实际) vs €2.11bn (预期) → 基本符合/略高。
- 订单 (Net bookings): €5.40bn (实际) vs €5.36bn (预期) → 小幅高于一致预期；EUV 订单 €3.6bn。
- 毛利率: 51.6% (实际)，处于此前公司给出的 50–52% 指引区间上半部。
- Q4 指引: 收入 €9.2–9.8bn (中值 €9.5bn) vs 市场对 Q4 收入约 €9.3bn → 指引中值高约 2.15%。
- 市场反应: 公告当日股价上行 (早盘/盘中约 +3%)。
快速解读 (在引入预期后的更新)
- 结构上是“营收/EPS 小幅低于一致预期 + 订单略超 + 毛利率达指引上半部 + Q4 指引高于一致预期”的组合，帮助市场更关注强劲的四季度交付而非当季轻微 miss。
- 管理层重申 2025 年收入同比约 +15%、毛利率约 52%，并称 2026 年“不会低于 2025”，但同时提示 2026 年中国需求将显著下滑；这也解释了为何市场对 2026 年大多采用“持平到小增”的基线。
前瞻性判断 (我的观点)
- 2025 年收官强劲: Q4 收入上看 €92–98 亿，全年 15% 增长与 ~52% 毛利率大概率兑现。EUV 订单的持续高占比为 2026–2027 年装机提供能见度。
- 2026 “区域轮动”而非总量回落: 中国占比在 2024–2025 年异常高 (Q3 达 42%)，在出口管制和国产替代背景下 2026 必然降温；但台/韩/美的 AI 产能与 HBM 投资扩散可部分对冲，使 全年收入“不低于 2025” 具备可实现性。
- 技术曲线支撑估值中枢: High-NA EUV、先进封装与“整体式光刻” (holistic lithography) 将抬升未来关键层数与光刻强度，公司 2030 年目标 (€440–600 亿、GM 56%–60%) 为中长期估值锚。
估值与同业对比 (更新)
- ASML (2025E): 约 35x P/E、~10x EV/Sales。
- 同业 (2025/26E): AMAT ~26x、KLA ~30x、东电 ~29x。
- 结论: ASML 仍有明显溢价，溢价来自 EUV/High-NA 通道与更高的长期利润率假设。
风险与观察点 (补全版)
- 中国出货占比与替代需求: Q3 中国出货占比高达 42%，而管理层已明确 2026 年中国需求将“显著下降”。若替代需求 (台/韩/美的先进制程与 HBM/DRAM 扩产) 不能完全填补，2026 年收入“持平或略高”的承诺将面临压力。
- 地缘政治与供应链: 出口管制/关税与稀土供给摩擦可能带来二阶影响 (许可证、交付节奏、成本曲线)。
- 新产品产能与进度: High-NA/EUV 产能爬坡与客户建厂进度需要匹配，存在交付→安装→验收→收入确认的节奏风险。
- 订单质量与可见度: Q3 订单虽小幅超预期，但 book-to-bill < 1，需观察 Q4 与 2026 年初是否跟进改善。
- 估值对指引的敏感性: 若 2026 年展望 (1 月更新) 不及“持平或略高”的暗示，可能触发估值溢价回归。
建议重点跟踪的“观察清单”
- 区域结构: 中国/台湾/韩国占比的季度变动 (以“净系统销售额，按出货地区”口径追踪)。
- 订单与产能: EUV (含高 NA) 与 ArFi 的净订单/出货/在手订单与 B/B；EUV 订单中逻辑/存储占比的变化。
- 盈利质量: 毛利对产品 mix 与服务 (Installed Base Management) 的敏感度；公司对 Q4’25 与 2025 全年指引的兑现度。
- 政策面: 美国/荷兰许可与新限制、稀土与关键材料供给变化的边际更新。
附：关键信息确认
问： “2025Q3 中国区域占比 42%”是否属实？
答： 是的。ASML 官方《Q3’25 投资者演示》里“按出货地区的净系统销售额 (Region, ship-to)”显示：中国 42%、台湾 30%、韩国 18%、美国 6% (而 Q2’25 中国为 27%)。注意这指的是净系统销售额的地区分布，不含服务的 Installed Base 业务。